Las políticas pandémicas de Estados Unidos y la respuesta más amplia a la guerra de Rusia contra Ucrania han desatado una especulación generalizada sobre el futuro de la hegemonía global del dólar estadounidense. Sin embargo, no se debe suponer que un mundo más dividido dará paso automáticamente a uno más multipolar, especialmente en lo que respecta a las monedas de reserva.
En esta nueva era de agitación geopolítica, los líderes empresariales, los políticos, los legisladores y los académicos anticipan un orden mundial más fragmentado y multipolar, y muchos predicen cambios especialmente importantes en el sistema monetario internacional. Las políticas pandémicas de Estados Unidos y la respuesta más amplia a la guerra de Rusia contra Ucrania han desencadenado especulaciones generalizadas sobre el futuro de la hegemonía del dólar estadounidense, y aunque las advertencias sobre el eclipse del dólar no son nuevas, algunos comentaristas creen que esta vez es diferente.
Es cierto que la alta inflación, el aumento de la deuda pública de Estados Unidos y otros acontecimientos clave se están desarrollando en un entorno estratégico que recuerda cada vez más a la Guerra Fría. El paralelismo más sorprendente es el regreso de las rivalidades entre las grandes potencias y la preocupación de los políticos por las cuestiones de seguridad, que están teniendo prioridad sobre la eficiencia económica. Pero si bien el aumento de los problemas de seguridad claramente está reestructurando algunas alianzas y relaciones económicas, es poco probable que estos cambios den paso a un sistema monetario multipolar en un futuro.
El mayor problema con la narrativa sobre la fragmentación y una deriva inexorable hacia la multipolaridad es su imprecisión. El término "multipolaridad" rara vez se define; e incluso cuando lo es, se usa incorrectamente. Además, no se debe suponer que un mundo más dividido dará paso automáticamente a uno más multipolar, especialmente en lo que respecta a las monedas de reserva.
SHOCKS AL SISTEMA
Los últimos tres años ciertamente han puesto a prueba la interdependencia económica. La inseguridad alimentaria y energética inflacionaria chocó con la respuesta de la Reserva Federal estadounidense a la pandemia, que incluyó la ampliación de líneas de intercambio de dólares a otros bancos centrales y la reducción de las tasas de interés mediante la compra de bonos y otras medidas. Estas políticas aumentaron la oferta de dólares en todo el mundo en un momento en que las interrupciones de la cadena de suministro obstaculizaban el comercio y hacían caer los mercados bursátiles.
Peor aún, incluso antes de los recientes shocks, las tensiones geopolíticas estaban aumentando en medio de disputas sobre el comercio y la inversión, así como sobre los usos de la coerción económica. Si bien depender de medidas económicas para lograr objetivos de política exterior es preferible a los medios militares, también corre el riesgo de infundir conflicto en las relaciones económicas. En este nuevo juego geopolítico, Estados Unidos, China y Rusia aprovechan cada uno sus puntos fuertes utilizando como palancas las finanzas, el comercio y la energía para crear oportunidades para ellos mismos y atacar los puntos débiles de otros países.
Esta tendencia da crédito a los temores sobre el desacople económico, la des-globalización y la fragmentación. En el frente monetario, la preocupación es que los países que se anticipan a sanciones de Estados Unidos actúen de forma preventiva para reducir su dependencia del dólar.
China y Rusia han sido especialmente enérgicos en impulsar monedas alternativas y construir una infraestructura financiera multinacional para el comercio y la inversión en renminbi y rublos. Por ejemplo, el Sistema de pagos Interbancarios Transfronterizos (CIPS) de China actúa como una cámara de compensación y, por tanto, es similar al Sistema de Pagos Interbancarios de la Cámara de Compensación (CHIPS) de Estados Unidos.
Por supuesto, CIPS procesa apenas 15 mil transacciones al día, lo que equivale a 50 mil millones de dólares, mientras que CHIPS procesa 250 mil transacciones al día, con un valor que supera los 1,5 billones de dólares. Sin embargo, ha sentado las bases para liquidar y liquidar más intercambios transfronterizos en renminbi. Cuando China lance un sistema de mensajería financiera capaz de funcionar independientemente de la Sociedad para las Telecomunicaciones Financieras Interbancarias Mundiales (SWIFT), tendrá su propia arquitectura completa y autónoma para liquidar transacciones transfronterizas denominadas en su propia moneda.
Por su parte, Rusia ya ha tomado medidas para eludir la SWIFT creando su Sistema para la Transferencia de Mensajes Financieros (SPFS) después de su anexión ilegal de Crimea en 2014. El banco central de Rusia afirma que la demanda de SPFS ha aumentado significativamente desde la invasión a gran escala de Ucrania, el año pasado. Sin embargo, a fines de septiembre de 2022, el sistema solo tenía alrededor de 440 usuarios.
Aún así, debido a la nueva infraestructura de pagos y a varios acuerdos bilaterales, el comercio y la inversión en monedas no occidentales se han vuelto algo más accesibles. Rusia y China acordaron comerciar en renminbi y Rusia e India planearon comerciar en sus propias monedas tras la invasión de Ucrania de 2022, al revivir el mecanismo de rupia-rublo de la era de la Guerra Fría
Este último esfuerzo fue descontinuado recientemente, sin embargo, con ambos países direccionando el comercio a través de Emiratos Árabes Unidos (EAU) aprovechando la paridad del dólar con el dirham y evitando establecer explícitamente el comercio en dólares, rupias y rublos. En total, el uso de monedas alternativas por parte de terceros países sigue siendo pequeño. Si bien el renminbi se está utilizando para liquidar una inversión rusa en una planta de energía nuclear en Bangladesh, otros ejemplos similares son escasos.
Los gobiernos también están haciendo planes para dejar de fijar el precio del petróleo en dólares, aunque es fácil exagerar la importancia de este hecho. El petróleo puede ser uno de los principales productos de exportación del mundo, pero en última instancia representa una parte muy pequeña del comercio mundial total.
En términos más generales, dado que las monedas internacionales son por definición utilizadas por terceros países, la adopción de la moneda de un socio comercial o de inversión no necesariamente aumentará el papel internacional de esa moneda, incluso si reduce el papel relativo del dólar en los casos en que esas transacciones se denominaron anteriormente en dólares
¿YUAN GLOBAL O YWAN (BOSTEZO) TOTAL?
Aquellos que predicen el fin de la hegemonía del dólar también apuntan al propio uso de líneas de canje bilaterales por parte de China para permitir que los bancos centrales extranjeros adquieran renminbis a cambio de su propia moneda. Poner el renminbi a disposición de gobiernos extranjeros es un requisito previo para su uso por actores públicos y privados, y la capacidad de actuar como prestamista de última instancia en tiempos de crisis es una función clave de la moneda de reserva.
China también ha estado maniobrando para expandir su huella institucional, a través de la introducción de un acuerdo de liquidez de emergencia en renminbis bajo los auspicios del Banco de Pagos Internacionales (BIS). De manera similar, la canasta de monedas que sustenta los derechos especiales de giro del Fondo Monetario Internacional (DEG, el activo de reserva del FMI), ahora incluye el renminbi, junto con el dólar, el yen, el euro y la libra esterlina. Y los BRICS (Brasil, Rusia, India, China y Sudáfrica) también han discutido formas de hacer retroceder la hegemonía del dólar, como la emisión de una moneda de reserva conjunta para evitar el dólar y otras monedas occidentales importantes (además de ofrecer un alternativa a DEG).
Finalmente, uno de los desarrollos tecnológicos más esperados en esta área es la creación de alternativas de pago digital en China. El banco central de China comenzó a desarrollar una moneda digital, el e-CNY, en 2017 y ofreció esta opción de pago a los participantes en los Juegos Olímpicos de 2022 en Beijing. Cuando esté completamente implementado, el e-CNY funcionará independientemente de otros sistemas de pago y mensajería financiera. Al ofrecer transacciones más baratas, rápidas y seguras, una moneda digital china podría hacer que el renminbi sea más atractivo y, por lo tanto, más accesible y líquido. La promoción del e-CNY para el comercio y la inversión podría acelerar la internacionalización del renminbi.
Pero los patrones existentes de comercio e inversión deben cambiar antes de que la jerarquía monetaria mundial. Aquí, la Asociación Económica Integral Regional centrada en China, así como la Iniciativa de la Franja y la Ruta de China, podrían ayudar a internacionalizar el renminbi multiplicando las interacciones económicas y fomentando el uso del renminbi en el comercio y la inversión de terceros países. Aún así, en el mediano plazo, es probable que la internacionalización del renminbi encuentre obstáculos importantes, debido al mantenimiento de controles de capital por parte de China y restricciones más amplias en la balanza de pagos.
FIEBRE DE MULTIPOLARIDAD
A pesar de estos obstáculos, abundan las especulaciones sobre un próximo orden de divisas multipolar. Pero,¿qué significa realmente la multipolaridad en este caso? Algunos comentaristas prominentes , como el exgobernador del Banco de Inglaterra Mark Carney y Zoltan Pozsar, de Credit Suisse, evitan definir el término con precisión. Otros prevén un sistema en el que unas pocas monedas se distribuyen simétricamente. Y otros anticipan un mundo de muchas monedas importantes.
François Villeroy de Galhau, gobernador del banco central de Francia, cree que nos estamos moviendo hacia un “sistema multipolar equilibrado” beneficioso. El Director Gerente del Mecanismo Europeo de Estabilidad, Klaus Regling, se hace eco de esta opinión y anticipa un sistema monetario multipolar “con tasas [de uso] aproximadamente iguales para el dólar, el euro y el renminbi”.
Aquellos que se enfocan más en la cantidad de monedas que cumplen con el estatus de moneda de reserva incluyen a Barry Eichengreen, quien argumentó en 2009 que "el sistema monetario internacional se volverá más multipolar". Pero mientras Eichengreen predijo proféticamente el aumento del renminbi como moneda de reserva, su definición implícita de un sistema multipolar es problemática, porque la existencia de múltiples monedas de reserva a lo largo de la era de la posguerra sugiere que el sistema monetario internacional actual siempre ha sido multipolar.
Identificar las monedas de reserva es un primer paso necesario para determinar la polaridad del sistema monetario internacional, pero no es suficiente, porque no nos ayuda a determinar si hemos cruzado el Rubicón hacia territorio multipolar o bipolar y cuándo.
Polaridad es un término utilizado tradicionalmente por los estudiosos de las relaciones internacionales para evaluar el equilibrio de poder sistémico global sobre la base del poderío militar. Pero como el concepto se adapta bien también se ha aplicado a otros ámbitos, como el poder económico. De hecho, es particularmente adecuado para caracterizar el sistema monetario internacional, porque las capacidades monetarias de las grandes potencias se pueden utilizar para hacer cumplir los acuerdos internacionales y vigilar el orden internacional.
En un orden monetario unipolar, una gran potencia goza de preponderancia y no tiene un rival cercano. En un orden monetario bipolar, predominan dos potencias y sólo tienen rivales distantes. Y en un orden monetario multipolar, más de dos grandes potencias ejercen una influencia relativamente igual. Sin embargo, esto todavía deja abierta la cuestión de cómo medir la polaridad.
En la imagen superior, he medido la polaridad de la moneda de reserva de dos maneras para establecer un umbral unipolar. La primera cuenta el número de grandes potencias de acuerdo con un criterio predefinido destacando las monedas de reserva en función de su participación en las reservas conocidas (con un límite del 5%). Se dibuja una línea unipolar en un nivel en el que las reservas en la moneda líder son el doble de las reservas en otras monedas importantes. Este estándar ofrece una abstracción clara de la unipolaridad. Ser el doble de poderoso que cualquier contra-coalición claramente hace que el equilibrio de poder sea imposible y, por lo tanto, crea estabilidad al silenciar la oposición.
Pero la unipolaridad también puede prevalecer sin este estándar bastante exigente, como en el panel de la derecha. Aquí, la línea unipolar se basa en los cambios de todo el sistema en las proporciones de divisas. Se traza un umbral unipolar a un índice de concentración de 40, por debajo del cual el sistema ya no se considera unipolar, sino bipolar o multipolar.
Hay diferencias sorprendentes entre las líneas de tendencia en los dos gráficos en términos de margen de maniobra unipolar. La distribución de la “gran moneda” mide la influencia relativa de las monedas de reserva capaces de desempeñar un papel internacional. Aquí, la brecha de poder a largo plazo se ha ido cerrando. De hecho, nos estábamos acercando al umbral unipolar antes de que estallara la pandemia en 2020 y antes de que se impusieran sanciones contra Rusia por lanzar su guerra total contra Ucrania.
Ahora, debido a que las monedas principales incluidas en esta medida son todas parte de la coalición de sanciones de Rusia, atribuir los cambios en esta distribución a la reacción violenta de las sanciones es una exageración. Eso nos lleva a la segunda figura, que representa la concentración sistémica, una medida de la influencia relativa de todas las reservas de divisas dentro del sistema. Aquí, la distribución del poder a largo plazo permanece prácticamente sin cambios, aunque se puede discernir una disminución posterior a la pandemia y las sanciones a Rusia.
Si basamos nuestras predicciones sobre la longevidad de la era de la moneda unipolar en el primera gráfico, la situación parece bastante dramática. Aun así, una caída por debajo del umbral unipolar nos llevaría al mundo previsto por la economista jefe de Kroll, Megan Greene: “En un mundo multipolar, es posible que eventualmente estemos hablando de alternativas al dólar. Pero no lo reemplazaremos”. Sin embargo, desde el punto de vista del segundo gráfico, la unipolaridad está tan arraigada como lo estaba antes del lanzamiento del euro.
DOMINIO DEL DÓLAR
La forma en que medimos la polaridad es muy importante para los debates sobre el futuro del sistema monetario internacional. Si bien la polaridad, entendida como la distancia entre las "grandes monedas", ha disminuido con el tiempo, no lo ha hecho desde 2020. Por el contrario, la polaridad, entendida como la distancia entre las monedas de todo el sistema, se ha mantenido constante desde 1995, pero disminuyó a partir de 2020.
La renuencia de los economistas a definir la multipolaridad ha alimentado una manía que no ayuda a la hora de adjudicar decisiones importantes de política exterior de Estados Unidos. Estamos inundados por predicciones de un cambio hacia la multipolaridad sin saber lo que significa, y cuando, en realidad, el eclipse de la unipolaridad probablemente sería seguido por un orden bipolar fijado alrededor del dólar y el euro.
Además, es poco probable que la unipolaridad se desvanezca pronto, o incluso a medio plazo. Ese seguirá siendo el caso incluso en una economía global más fragmentada donde las asociaciones de seguridad determinan las relaciones económicas y donde las sanciones contra Rusia contribuyen a un realineamiento de algunas tenencias de divisas globales. La pandemia y los desarrollos geopolíticos recientes no justifican apuestas seguras sobre la desaparición del dólar, porque la centralidad del dólar está determinada principalmente por factores económicos y una ventaja de titularidad que se ve reforzada por efectos de red.
Recordemos que la inflación actual no es solo un fenómeno de Estados Unidos y al considerar el riesgo de sanciones la diversificación en dólares debe sopesarse con la diversificación en dólares inducida por las sanciones. La coalición que participa en las sanciones contra Rusia representa más del 90 % de las reservas mundiales de divisas, aproximadamente el 80% de la inversión mundial y el 60% del comercio mundial y la producción económica. En un mundo donde las relaciones económicas tienen cada vez más matices de seguridad, es probable que los más de 60 países bajo el paraguas de seguridad de Estados Unidos se queden con el dólar incluso si se oponen a las sanciones occidentales.
Las apuestas son altas. Si un orden monetario multipolar fuera inminente, sería razonable exigir una reversión de las políticas monetarias, de gasto y de sanciones de Estados Unidos. Pero por el momento, la mejor apuesta es continuar con el dominio del dólar.
Publicado el 19/07/2023 en Project Syndicate por Carla Norrlöf