La infraestructura es muy apreciada por los inversores por su estabilidad y previsibilidad - COVID-19 ha dado la vuelta a esto a corto plazo y sin duda tendrá un enorme impacto en el sector a largo plazo. Al mismo tiempo, creará importantes oportunidades para los inversores y otros interesados. Es muy posible que las actitudes respecto del riesgo y la forma en que se comparte hayan cambiado debido a COVID-19 y sus repercusiones, pero en realidad, ¿van a dar los inversores y prestamistas la espalda a la infraestructura como clase de activo? No es probable.
Aún es demasiado pronto para decir con confianza cómo y cuándo las economías volverán a la normalidad y cómo será esa nueva normalidad. A pesar de las incertidumbres, es posible hacer algunas predicciones provisionales sobre las consecuencias a largo plazo para el sector (reconociendo que los diferentes tipos de activos se verán afectados de diferentes maneras) - y los respectivos papeles de los gobiernos, los inversores y las empresas.
El papel de los gobiernos
Los gobiernos como proveedores de último recurso: La crisis ha puesto de relieve que, en última instancia, sólo los gobiernos tienen las facultades y los recursos para garantizar que la infraestructura esencial siga funcionando ante una interrupción catastrófica. Pero esto no significa que los gobiernos tengan que poseer y operar esa infraestructura.
A nivel mundial, los gobiernos y los operadores del sector privado están cooperando para asegurar que la infraestructura esencial siga funcionando frente a volúmenes drásticamente reducidos. Esto ha dado lugar a intervenciones como el apoyo del gobierno del Reino Unido a sus operaciones de ferrocarril y autobuses, y el gobierno australiano sigue pagando por niveles de servicio que no utiliza actualmente. En cada caso, esto tiene por objeto garantizar la continuidad del servicio tanto durante la crisis como después de ella.
Incluso en los casos en que los gobiernos tienen derecho a rescindir los acuerdos existentes, por insolvencia o por no alcanzar los objetivos financieros o de rendimiento, muchos gobiernos consideran que ésta no es la mejor respuesta en una crisis, especialmente cuando el sector privado no tiene la culpa: los impulsores políticos son los que ayudan a las empresas a sobrevivir y a mantener a las personas en el empleo siempre que sea posible.
En relación con la aviación, los enfoques han sido desiguales; por ejemplo, el gobierno del Reino Unido ha aplicado un enfoque de caso por caso, en lugar de adoptar un conjunto de medidas para todo el sector. Los gobiernos pueden estar a favor de apoyar a las aerolíneas de bandera, y los aeropuertos de las principales ciudades parecen dispuestos a pagar mejores tarifas que algunos aeropuertos regionales. Es probable que quien se arriesgue a la velocidad y el nivel de recuperación de los ingresos de los pasajeros dependa de la forma en que se "libere" el bloqueo y de otras políticas gubernamentales para mitigar los riesgos en lo que muchos creen que será una transición por etapas para volver a los volúmenes de tráfico anteriores a la crisis.
A más largo plazo, parece probable que se produzca un cierto reequilibrio del riesgo en los acuerdos entre el sector público y el privado, reconociendo el papel de los gobiernos como garantes de último recurso y limitando los riesgos que el sector privado puede absorber en la práctica.
Mayor flexibilidad de la ayuda estatal: En la recuperación, los gobiernos tendrán que seguir prestando cierto nivel de apoyo cuando sea necesario. En la UE, donde los subsidios nacionales requieren la aprobación de la UE, las normas habituales sobre ayudas estatales ya se han relajado para dar mayor flexibilidad [1]. Es probable que esta necesidad de flexibilidad se extienda durante algún tiempo, ya que las empresas seguirán enfrentándose a una reducción de sus ingresos y continuarán debilitándose financieramente. Una complicación adicional en el Reino Unido con Brexit significa que se necesitará un enfoque a medida para lograr los mismos objetivos.
Paquetes de estímulo del gobierno: Los gobiernos estarán ansiosos por impulsar sus economías después de la crisis, y el gasto en infraestructura es un área de estímulo evidente y necesario. Algunos gastos estarán relacionados con la etapa posterior a la crisis, como los proyectos de atención sanitaria y social, así como la infraestructura digital para crear una mayor capacidad y resistencia.
Por ejemplo, en China, el Gobierno está promoviendo activamente proyectos de infraestructura en gran escala para reducir la tasa de desempleo, haciendo especial hincapié en el desarrollo de la infraestructura relacionada con la salud pública. En el Canadá y los Estados Unidos, se prevé que habrá importantes paquetes de estímulo de la infraestructura. Parece probable que la atención inicial se centre en proyectos en los que las actividades de construcción puedan iniciarse rápidamente. Los proyectos listos para la pala tienen una prima particular, como lo demuestra el hecho de que el gobierno del Reino Unido confirma que la Etapa 1 de la HS2 del Reino Unido seguirá adelante incluso durante el cierre.
¿Un impulso a las asociaciones público-privadas?: ¿Cómo se financiarán estos paquetes de estímulo? Si bien la crisis ha puesto de relieve el papel fundamental de los gobiernos, irónicamente parece probable que dé un impulso a una mayor participación del sector privado en la recuperación. Los gobiernos han podido pedir prestado a un precio muy bajo, por lo que se han vuelto escépticos acerca de los beneficios de las asociaciones público-privadas (APP) - incluso el Reino Unido, que fue pionero en ellas, las abandonó en 2018 diciendo que las Iniciativas de Finanzas Públicas no proporcionaban un buen valor.
Pero todos los gobiernos se enfrentan ahora a enormes déficits y es menos probable que pidan prestado a bajo precio, por lo que es necesario reevaluar el análisis de costo-beneficio y tratar de explorar nuevos modelos en los que los fondos privados se utilicen para apoyar los productos públicos. Esto sugiere que algún tipo de modelo de APP o de contratos de gestión para la prestación de servicios volverá a ocupar un lugar destacado, favoreciendo a los fondos de inversión y a los bancos, así como a los operadores que se centran en la prestación de servicios públicos de manera eficiente y rentable sin asumir niveles innecesariamente altos de riesgo de volumen.
Acelerar la adquisición y la ejecución de proyectos importantes: Los gobiernos tendrán que buscar la manera de acelerar la tramitación de sus adquisiciones y la ejecución de proyectos para apoyar sus planes de estímulo. Ello debería entrañar la reducción y simplificación de los procesos de adquisición, planificación y consentimiento. También se necesitan medidas para preservar los consentimientos existentes. La crisis ha demostrado lo rápido que los gobiernos pueden actuar (aunque sea de manera imperfecta) cuando lo necesitan y este rasgo debe continuar.
Consecuencias de los cambios de comportamiento
Impacto de los cambios en las pautas de comportamiento: La forma en que las personas se comportan, ya sea por elección o por obligación, tendrá importantes repercusiones en el uso futuro de la infraestructura una vez que la crisis haya remitido.
Es probable que el distanciamiento social y las restricciones a la circulación se apliquen durante meses y, como resultado, las personas se están acostumbrando cada vez más a nuevas pautas de comportamiento, como el trabajo desde el hogar, la reducción de los viajes, el reparto a domicilio y el entretenimiento en el hogar. Estos nuevos cambios de comportamiento también han reforzado las tendencias preexistentes, como los avances tecnológicos y las preocupaciones por el cambio climático. De hecho, los cambios de comportamiento ya han tenido profundas repercusiones en esferas como la aviación, la ocupación de oficinas, el transporte de mercancías, los desplazamientos de los trabajadores (por motivos de trabajo, compras y entretenimiento), la emisión de billetes y las pautas de venta al por menor en las calles principales, así como en los sectores del ocio, el turismo y el entretenimiento. Las empresas han adoptado rápidamente Zoom, los equipos de Microsoft y Skype y parece que los viajes de negocios al extranjero se están convirtiendo rápidamente en un recuerdo lejano. En una nota más positiva, ¿habrá una oportunidad real de impulsar nuevos debates sobre el uso del transporte y el cambio climático a medida que la gente se aleja de sus patrones de viaje anteriores a la ruptura? El tiempo lo dirá: nuestra infraestructura necesita atender todas las opciones.
Cambiar los patrones de comercio: Al aprender las lecciones de la crisis, las empresas y los gobiernos tendrán que revisar y acortar sus cadenas de suministro, con una mentalidad más defensiva, reevaluando la dependencia de otros países, incluida China. Esto se aplicará especialmente cuando la crisis ponga de relieve programas políticos preexistentes, como las preocupaciones en materia de seguridad y soberanía nacionales y una postura populista en relación con el comercio.
La infraestructura como una clase de activo
Cambiar las actitudes ante el riesgo de la infraestructura: Es evidente que COVID-19 ha tenido un impacto directo en muchos proyectos y empresas de infraestructura, poniendo de relieve otras áreas de riesgo que pocos habrían tenido en cuenta en el pasado al tomar decisiones de inversión y préstamo. ¿Reducirá esto el atractivo de la infraestructura como clase de activos para los inversores y prestamistas en el futuro? He aquí algunas predicciones provisionales:
Esperamos que se reconozca más el papel de los gobiernos en una crisis, lo que podría conducir a un reequilibrio de los riesgos y las recompensas y a nuevos modelos contractuales.
El fuerte aumento de los déficits gubernamentales debería dar lugar a oportunidades para la deuda y el capital privados.
Es posible que los proveedores de financiación se vuelvan más cautelosos con respecto a los riesgos de volumen y de fuerza mayor, pero parece poco probable que den la espalda al sector a medida que surjan más oportunidades y se haya demostrado que las medidas adoptadas por los gobiernos protegen muchos proyectos/activos.
La crisis puede llevar a los inversores a reevaluar (de nuevo) el equilibrio de riesgo entre los activos relacionados con el PIB y los activos regulados.
Es posible que los proyectos futuros (y su financiación) tengan que adoptar regímenes más sofisticados en relación con las estructuras de pago, los regímenes de ejecución, los casos de fuerza mayor, las demoras y otros regímenes de socorro.
Los nuevos proyectos necesitarán una reflexión cuidadosa al justificar su promoción - ¿cuáles serán los beneficios de la nueva capacidad en un mundo post-COVID-19?
La fibra, los datos y la atención sanitaria/social parecen ser los que más se beneficiarán de un mayor énfasis en la creación de capacidad y resistencia futuras.
Impacto en las fusiones y adquisiciones: A corto plazo, se informa de que se están postergando varias transacciones, por razones obvias. Los fuertes factores a largo plazo que apoyan la actividad y las oportunidades en el sector pueden muy bien contrarrestar cualquier mayor cautela por parte de los inversores. Otros factores adicionales deberían respaldar la actividad de fusiones y adquisiciones; es probable que las transacciones que se han estancado traten de volver al mercado, lo que debería dar lugar a un aumento a corto plazo, que ya se está observando en Asia; y la necesidad de que los gobiernos y las empresas recauden dinero en efectivo debería crear oportunidades de fusiones y adquisiciones. Durante un período puede haber importantes diferencias de valoración, ya que los compradores se centran en el mundo pospandémico mientras que los vendedores se remontan a valoraciones anteriores, lo que, junto con las perspectivas generales inciertas, podría deprimir la actividad de fusiones y adquisiciones durante un tiempo a medida que se pasa de la situación de bloqueo. Es probable que las ganancias y los mecanismos de pago escalonados sean el centro de atención para ayudar a salvar las diferencias, y esperamos que también se preste más atención a los derechos de rescisión contractual.
Oportunidades para los inversores financieros: Los inversores financieros se enfrentan a muchos impactos negativos de esta crisis. Sin embargo, habrá oportunidades, dado el nivel de polvo seco y el acceso al capital, junto con sus conocimientos operacionales y la experiencia de trabajar con gobiernos y empresas a nivel mundial bajo diversos modelos. Además de las oportunidades de fusiones y adquisiciones, existe una verdadera oportunidad para que participen proactivamente con los gobiernos y las empresas a nivel mundial para ayudarles a alcanzar sus objetivos posteriores a la crisis y desarrollar potencialmente nuevos modelos. Los inversores financieros tienen una gran oportunidad de centrarse en sus carteras actuales y demostrar que, en el futuro, son buenos y socialmente responsables custodios de la infraestructura mundial en tiempos difíciles. Es en tiempos como estos que se crean reputaciones que establecen los cimientos para muchos años venideros.
Entonces, ¿qué significa todo esto?
COVID-19 ha puesto de relieve la importancia crítica de la infraestructura para nuestras economías y sociedades. Después de la crisis, es evidente que se producirán importantes repercusiones a largo plazo en el sector, impulsadas por muchos factores, entre ellos los cambios de comportamiento, la estrategia de salida del bloqueo, el ritmo y la pauta de la recuperación económica, la evolución de las actitudes ante el riesgo y el aumento de los déficit de los gobiernos. La combinación de todas estas cosas significa que veremos oportunidades de infraestructura tanto para los inversores financieros como para las empresas que vigilen activamente el cambiante panorama y tengan la flexibilidad, la capacidad financiera y los recursos para adaptarse a un mundo posterior a COVID-19.
[1] La Comisión Europea flexibiliza las normas sobre ayudas estatales para contrarrestar el impacto económico de COVID-19, DLA Piper, marzo de 2020.
Publicado en DLA PIPER, el 28 de abril de 2020